Fragen an einen Experten: Anlageentscheidungen und der Faktor Mensch

Um Privatkunden bei der Erstellung einer langfristigen Anlagestrategie zu unterstützen, ist es nach Ansicht von Olivier Goemans, Head of Investment Services and Innovation bei der Banque Internationale à Luxembourg, von entscheidender Bedeutung, ein Verständnis dafür zu entwickeln, wie Menschen denken und welche Rolle emotionale Faktoren sowie kognitive Verzerrungen bei Entscheidungsfindungsprozessen spielen.

Olivier Goemans gibt uns in einer dreiteiligen myLIFE-Artikelserie, die auf einem ausführlichen Interview beruhen, einen Einblick in seine persönliche Anlagephilosophie. Im ersten Artikel hat Olivier Goemans dargelegt, dass erfolgreiche Investitionen seines Erachtens auf zwei zentralen Grundsätzen beruhen: Zum einen auf dem Engagement des Anlageverwalters, sich während seiner gesamten beruflichen Laufbahn fortzubilden, und zum anderen auf der Fähigkeit, der eigenen Anlagephilosophie trotz unvermeidbarer Marktschwankungen und Unwägbarkeiten des Konjunkturzyklus treu zu bleiben. In diesem zweiten Artikel der Reihe erörtert Goemans, wie die verhaltenswissenschaftliche Finanzmarktforschung im Jahr 2017 ins Zentrum der Aufmerksamkeit rückte, als einer der Gründerväter der Verhaltensökonomik, Richard Thaler, mit dem Nobelpreis für Wirtschaftswissenschaften ausgezeichnet wurde. Die Auszeichnung war in gewisser Weise eine öffentliche Anerkennung der Bedeutung dieser Disziplin, die von einem Randbereich der Wirtschaftstheorie zu einem unverzichtbaren Faktor des Anlageprozesses avancierte.

„Es sind rund 200 Arten kollektiver Verzerrungen dokumentiert, von denen jedoch nicht alle für die Finanzmärkte von Bedeutung sind“, so Goemans. „Wir sollten davor keine Angst haben, uns dessen aber bewusst sein. Diese Verhaltensweisen entziehen sich zwar unserer Kontrolle, doch wenn wir verstehen, wie sich kognitive Verzerrungen in bestimmten Situationen manifestieren, können wir unser Handeln verbessern.“

Zu den wichtigsten kognitiven Verzerrungen bei Anlageentscheidungen zählt laut Goemans die Risikoaversion. „Wenn sich Menschen an ihr Leben erinnern, denken sie an die positivsten Erlebnisse. Unangenehme Ereignisse vergessen wir hingegen größtenteils. An den Finanzmärkten ist im Prinzip das Gegenteil der Fall: Die Menschen werden von Verlusten stärker beeinflusst als von Gewinnen – selbst wenn die Verluste geringer als die Gewinne ausfallen. Bei absolut betrachtet gleich hohen Gewinnen und Verlusten ist das Verlustgefühl größer als die Freude über die Gewinne. Das lässt sich mathematisch nachweisen.“

In der Vergangenheit erzielte Gewinne mildern keine aktuellen Verluste, da die Enttäuschung über Verluste in der Regel doppelt so schwer wiegt wie die Freude über Gewinne.

Dies ist insbesondere in Phasen mit Marktturbulenzen von Bedeutung und trifft sowohl auf Kunden als auch auf professionelle Anlageverwalter zu. Goemans: „Ein Gewinn von 4 % in einem Jahr und ein Verlust von 4 % im darauffolgenden Jahr bewirken ein jeweils unterschiedlich starkes Gefühl von Freude bzw. Enttäuschung. Kognitive Verzerrungen verstärken die Enttäuschung über Verluste. Damit wiegt der wegen des Verlusts von 4 % empfundene Schmerz schwerer als das Glücksgefühl durch einen Gewinn in gleicher Höhe.“

Positive Auswirkungen

Goemans zufolge treten kognitive Verzerrungen auf, weil sie in der Regel positive Auswirkungen haben. Sie machen das Leben effizienter, indem sie das Denken und das Handeln beschleunigen. Sie dürften auch einer der entscheidenden Gründe für den Aufstieg des Menschen zur dominanten Spezies auf der Erde gewesen sein. Die Kehrseite der Medaille können jedoch Überschwänglichkeit und Inkonsistenz sein.

Goemans: „Eine kognitive Verzerrung, für die wir fast alle anfällig sind, ist der Bestätigungsfehler. Ich bemerke ihn ständig bei meinen Kollegen (und bei mir). Wenn etwa ein Analyst mit einer langen Liste von Argumenten für oder gegen eine bestimmte Prognose zu mir kommt, waren häufig Reverse Engineering oder der Bestätigungsfehler am Werk. In einigen Fällen ist es wichtig, darauf zu bestehen, dass auch gegenteilige Argumente berücksichtigt werden. Darin liegt der Reiz der Zusammenarbeit mit verschiedenen Experten, die einen jeweils anderen Hintergrund haben.

Der Framing-Effekt steht mit dem Phänomen der Verlustaversion in Verbindung und verleitet Anleger dazu, bei einer Aktie eher Gewinne mitzunehmen, als Verluste zu begrenzen: „Selbst wenn eine Anlage 50 % an Wert verloren hat, glauben Anleger, dass sie sich wieder erholen kann.“ Der Rezenzeffekt fördert zudem kurzfristige Standpunkte. So ist es nach zwei Jahren mit steigenden US-Aktienmärkten schwierig, Kunden davon zu überzeugen, dass Diversifizierung nach wie vor unerlässlich ist.

In dem Glauben, dass die Aktienmärkte unbegrenzt weiter steigen werden, zeigt sich auch, wie schnell Erinnerungen verblassen können. In den Köpfen vieler ist beispielsweise die Finanzkrise von 2007–2009 inzwischen kaum mehr präsent. Goemans: „Erinnerungen verblassen recht schnell. Ich würde zwar nicht sagen, dass der irrationale Überschwang der Dotcom-Blase von vor zwei Jahrzehnten zurück ist, in jüngster Vergangenheit sind jedoch viele Menschen wieder der Auffassung, dass die Technologie oder anders ausgedrückt der digitale Wandel für die zukünftige Entwicklung der Welt entscheidend sein wird.“

(…) eine wichtige Lektion aus der jüngsten Krise sowie allen vorherigen Krisen ist die Notwendigkeit von Skepsis und die Gefahr durch zu große Gier.

Neubewertung der Risiken

Für Goemans liegt eines der wichtigsten Vermächtnisse der Finanzkrise in der Neubewertung von Aspekten, die Risikofaktoren darstellen können. „Während der Finanzkrise haben wir gelernt, dass sich Maßnahmen zur Begrenzung von Risiken nicht nur auf die Volatilität konzentrieren sollten, sondern auch auf die Liquidität und das Leveraging, und dass die Verbindung zwischen diesen drei Faktoren eine große Bedeutung hat.“

„Ich sorge mich aktuell ein wenig um die Liquidität. Wir müssen ständig dazulernen, nicht nur durch die Finanzkrise, sondern auch durch andere Ereignisse, wie etwa die Savings-and-Loan-Krise in den USA und den Zusammenbruch von Long-Term Capital Management im Jahr 1998.“ Das bekannte und von Wirtschaftsnobelpreisträgern beratene Hedgefonds-Unternehmen implodierte, nachdem relativ kleine Veränderungen an den Märkten dazu führten, dass stark gehebelte Geschäfte platzten und Verluste von mehreren Milliarden US-Dollar entstanden.

Eine wichtige allgemeine Lektion aus der jüngsten Krise sowie allen vorherigen Krisen ist für Goemans die Notwendigkeit von Skepsis und die Gefahr durch zu große Gier. Für ihn ist die Krise jedoch auch ein entscheidender Faktor für die zunehmende Bedeutung der Kriterien Umwelt, Soziales und Unternehmensführung (ESG) als Antriebskraft der Investmentbranche. „Im ESG-Bereich sehen wir neue Kapazitäten, Möglichkeiten und Modelle, die extrem hilfreich dafür sind, die Verbindung zwischen der Gesellschaft und der Finanzwelt wiederherzustellen – und das ist dringend nötig.“

Die Bedeutung von Coaching und Kommunikation

Ein anderes wichtiges Erbe der Krisen ist die Rückbesinnung auf die Bedeutung der Kommunikation. Für eine Bank wie die BIL, die viele internationale Kunden hat, ist Kommunikation im persönlichen Gespräch, am Telefon oder über elektronische Medien von entscheidender Bedeutung. Es handelt sich aber auch um einen zeitintensiven, teuren und nicht besonders effizienten Prozess, der für einen individuellen Kundenkontakt nicht einfach standardisiert oder automatisiert werden kann.

Goemans: „Ein wichtiger Teil unserer Arbeit besteht aus Coaching und der Kommunikation mit unseren Kunden. Dabei wollen wir weniger unser Know-how zum Beispiel im Bereich komplexer Derivate in den Vordergrund stellen, sondern vielmehr unseren Kunden erklären, wie eine Strategie funktioniert und welche Risiken sie beinhaltet. Im Rahmen dieses Prozesses konzentrieren wir uns auf die Fakten und versuchen, emotionale Verzerrungen mit der Realität in Einklang zu bringen. Wir verstehen dies als kontinuierliche Aufgabe, um Transparenz zu gewährleisten und Vertrauen aufzubauen.“

Aufsichtsrechtliche Hürden

Dennoch ist Olivier Goemans im Hinblick auf die aufsichtsrechtlichen Vorschriften, die der Finanzbranche im Zuge der Finanzkrise auferlegt wurden, skeptisch. Denn seiner Auffassung nach bleibt noch einiges zu tun, bis einheitliche Anforderungen branchenweit umgesetzt sind: „Meines Erachtens gibt es in den Vorschriften noch einige Ungereimtheiten, die behoben werden sollten. So können manche Dokumente etwa unter Umständen den bürokratischen Aufwand in Verbindung mit den Kundenbeziehungen erhöhen. Innerhalb der Branche werden MiFID II und die durch die PRIIPs-Verordnung eingeführten Basisinformationsblätter nach wie vor häufig stark kritisiert. Um den Prozess flüssiger zu gestalten, sollten diese vielleicht optimiert werden.“ Die Verordnung hat zum Ziel, Privatkunden den Vergleich zwischen verschiedenen Arten von Anlageprodukten zu ermöglichen.

Goemans: „Das Problem liegt darin, dass Institute zwar dazu verpflichtet werden können, den Kunden all diese Daten zur Verfügung zu stellen, jedoch hat dies nicht automatisch zur Folge, dass die Kunden diese Informationen auch nutzen werden. Szenario- und Kostenanalysen sind wichtig und müssen den Kunden zugänglich gemacht werden. Die gesetzlichen Anforderungen könnten allerdings optimiert werden, damit diese Dokumente für den Endnutzer einen höheren Wert haben. Für mich ist von übergeordneter Bedeutung, dass die Dokumente erstellt werden, um das Verständnis der Kunden zu steigern, nicht bloß, um aufsichtsrechtliche Vorgaben zu erfüllen. Ich bin davon überzeugt, dass Kundenengagement Teil der Unternehmenskultur ist und nicht allein durch Regulierung erreicht werden kann.“

Informationsblätter über Fonds sind nicht neu. Es gibt sie bereits seit vielen Jahren, doch kaum jemand liest sie tatsächlich. „Die meisten Informationsblätter mit standardisierten Marktkommentaren und Prognosen für die Strategie sind ausgesprochen langweilig. Die Herausforderung besteht darin, diese Dokumente so zu gestalten, dass sie hilfreich sind und Anlegern einen wirklichen Einblick bieten. Es bleibt daher zu hoffen, dass wir uns gerade in einer Phase des Ausprobierens befinden und in Zukunft bessere Lösungen entwickelt werden. Wenn Kunden kein besonderes Engagement zeigen, dürften diese Dokumente bis dahin jedoch leider nur einen Haufen Papier und viel Arbeit bedeuten – wenngleich dafür auch weniger Bäume als bisher gefällt werden müssen. Die Erstellung dieser Dokumente ist extrem kostspielig und letzten Endes müssen die Kunden dafür bezahlen.“

Ein wichtiger Aspekt ist die Schulung unserer Kunden. Dabei wollen wir weniger unser Know-how zum Beispiel im Bereich komplexer Derivate in den Vordergrund stellen, sondern vielmehr unseren Kunden erklären, wie eine Strategie funktioniert und welche Risiken sie beinhaltet. Im Rahmen dieses Prozesses konzentrieren wir uns auf die Fakten und versuchen, emotionale Verzerrungen mit der Realität in Einklang zu bringen.